Going concern: вечная жизнь фирмы и ее математическое выражение

Фото: Fotolia/PhotoXPress.ru

После выполнения всех операций по составлению денежного потока и его дисконтированию мы располагаем временным рядом из положительных и отрицательных сумм произвольной, но ограниченной продолжительности... Является ли его NPV корректным представлением стоимости фирмы, создающей этот денежный поток? Да, но только в том случае, если по окончании времени действия модели бизнес предполагается ликвидировать без получения дополнительных доходов от ликвидации. Такие проекты существуют. Например, добыча полезных ископаемых часто завершается истощением месторождения, рекуперацией местности и демонтажем структур (а иногда добывающий комплекс просто бросают). Спектакль, идущий на сцене театра, может быть возобновлен или закрыт по итогам сезона. Но применительно к модели «инвестиции-фирма» это неверно.

В технологическом жаргоне слова «проект» и «фирма» часто используют взаимозаменяемо. Это ошибочный подход. Отличие проекта и фирмы сходно с отличием процесса и результата. Проект предполагает процесс, фирма ориентирована на результат, в том числе финансовый.

Инвестиционная деятельность по своей природе предполагает наличие фирмы, поскольку инвестиции предполагают наличие двух денежных потоков – от инвестора и к инвестору. Выражение «инвестиции в проект» – оксюморон. Проект можно финансировать, но инвестировать можно только в фирму.

Смешение этих понятий часто влечет за собой неверную мотивацию участников инвестиционного процесса. Финансовый спонсор проекта (называть его инвестором, разумеется, некорректно) часто легкомысленно игнорирует и потенциал проекта по созданию стабильной и долгосрочной ценности, и перспективу обратного денежного потока. Участники же «проекта», мысля о нем как о проекте, относятся к финансам легкомысленно или потребительски, рассматривая их не как инструмент решения деловой задачи, а как средство к поддержанию интересной деятельности или своего образа жизни, и исходят из предположения, что могут при желании отказаться от этого проекта или начать новый. Частным следствием этого является то, что жизнеспособность проекта часто прямо связана с его финансированием. И финансирование часто прекращается неожиданно для участников проекта, когда спонсор осознает свою роль как спонсора, а не инвестора, или достигает некоего формального или психологического лимита финансирования – суммы, срока, контрольной точки или падения ожиданий.

Применительно к фирме, в деловой практике действует доктрина going concern (что переводится со староанглийского на русский примерно как «постоянная забота», но общепринятым термином в русском языке еще пока не сопровождается, чаще всего говорят «принцип непрерывности деятельности»).

Going concern – представление о том, что фирма будет вести в будущем деловую деятельность неограниченно долгое время, пока ее финансовое положение не препятствует этому.

Хотя понятие going concern формализовано не в праве, а только в нормативных документах саморегулируемых бухгалтерских организаций сравнительно недавно, в 1978 г., определение и его понимание восходит еще к началу XVII века[1].

Going concern является ключевым постулатом понятия «корпорация». Понятию «corporation» в русском языке ближе всего не слово «корпорация», а выражение «юридическое лицо».

Корпорация – признаваемая законом и закрепленная юридически обязательным документом организация или иное объединение с имуществом, правами и обязанностями, отделенными от прав, имущества и обязанностей его членов.

Главный признак корпорации – корпорация отделена от ее членов. Это разделение лежит в основе принципа «ограниченной ответственности» – собственники корпорации не отвечают по ее обязательствам и не имеют права на долю активов корпорации. Благодаря понятию ограниченной ответственности стало возможным сконцентрировать в корпорации весь риск делового предприятия и все его плоды.

Корпорация в силу своего отделения от членов существует не просто отдельно от них – она не связана сроком их жизни. Будучи правовым понятием, а не объектом, корпорация может существовать неограниченно долго – по красивому определению, данному то ли президентом США Э.Джексоном, то ли британским лорд-канцлером Турлоу, у корпорации «ни тела, чтоб пнуть, ни души, чтоб проклясть». Таким образом, она воплощает в себе принцип going concern.

Оценивая фирму, следует исходить из понятия going concern. Иными словами, мы предполагаем, что фирма будет продолжать успешное существование в будущем за временной границей финансовой модели. Это будущее существование можно представить как возможность для собственников фирмы продать ее по экономически обоснованной цене – то есть будущей стоимости денежных потоков с последнего периода расчета модели и до бесконечности.

Итак, предположим, что последний рассчитанный нами денежный поток фирмы будет продолжен с той же периодичностью в бесконечность. Бесконечный денежный поток является геометрическим рядом. Дисконтированная сумма бесконечного ряда, где C – сумма за любой произвольно взятый период, r – ставка дисконтирования, выражается формулой:

PV_r = С / r

Такая приведенная стоимость и соответствующий ей денежный поток называются perpetuity (от perpetuum – лат. вечный, в русском языке «перпетуитет»). Здесь следует отметить, что перпетуитеты не являются только теоретической концепцией, но периодически появлялись и как финансовые инструменты. Наиболее известным таким инструментом являются «консоли» – облигации с 3%-ным «вечным» годовым купоном, выпущенные британским правительством Г.Пелхэма в 1752 г. и периодически довыпускавшиеся вплоть до 1923 г. Хотя большая часть консолей была выкуплена с рынка еще на рубеже 1960–1970 гг. в ходе кризиса Бреттон-Вудской системы и отмены золотых стандартов, некоторая их часть находится в обращении и сейчас.

Применительно к фирме разумнее предполагать, что ее денежный поток не останется стабильным по двум причинам: во-первых, фирма работает в условиях инфляции и будет вынуждена повышать цены на свои товары и услуги; во-вторых, успешность основного бизнеса фирмы будет предполагать наличие возможности для ее дальнейшего роста.