Куда устремится рубль через несколько недель?

Рынок откликнулся на усилия Центробанка по укреплению рубля: в конце прошлой недели регулятор потратил на это беспрецедентные $3,5 млрд – и рубль понемногу отыгрывает позиции. Почему ЦБ вдруг передумал отпускать валюту в свободное плавание? Хватит ли ему резервов, чтобы закрепить новый тренд? Сколько будет стоит рубль через месяц?

Директор Центра макроэкономических исследований Сбербанка Юлия Цепляева вчера предложила свое объяснение ситуации, и ее взгляд радикально отличается от мнения большинства экспертов. Цепляева уверена, что правительство не хотело ослаблять рубль, его обвал стал для властей сюрпризом. А Центробанк всерьез усилил падение, неправильно рассчитав момент для перехода к плавающему курсу.

Юлия Цепляева,

директор Центра макроэкономических исследований Сбербанка

Мы считаем, что момент для перехода к таргетированию инфляции и освобождению курса рубля был выбран не очень удачно. Об этих планах Центрального банка было известно и ранее. Но тем не менее в ситуации, когда и так рубль падал по другим причинам, это падение было значительно ускорено сообщениями о том, что «мы не будем сильно поддерживать рубль».

Если мы внимательно проанализируем настроения людей, то видно, что многие экономические агенты абсолютно уверены, что правительству выгоден слабый рубль. Что это намеренный эффект, что это и была цель – ослабить рубль и решить некоторые проблемы за счет этого ослабления. Мы категорически с этим не согласны. Действительно, не было никакого замысла ослаблять рубль. И мы можем судить об этом хотя бы по тому, какие действия были предприняты на прошлой неделе, когда были значительно увеличены объемы интервенций. И сползание рубля вниз пока удалось приостановить, сегодня рубль дорожает. Это стоило достаточно дорого – в конце недели Центральный банк направил интервенций на $3,5 млрд. Тон комментариев тоже изменился, теперь мы больше слышим о том, что стабильность рубля – это то, чем будет заниматься Центральный банк. Это в принципе очень хорошо, это правильная политика и это ожидаемо.

Почему мы утверждаем, что не было никакого плана, заговора ослабить рубль? Потому что на самом деле сейчас мало кто сомневается, что ослабление рубля если и несет выгоды, то они носят временный характер. А от падения рубля может серьезно пострадать и население, и экономический рост. Действительно, слабый рубль прежде всего означает больше рублевых доходов бюджета. Для 50-процентной доли нефтегазовых доходов в бюджете чем слабее рубль, тем больше рублевая масса нефтегазовых доходов. Но, не успев порадоваться возросшим доходам, Минфину пришлось бы практически сразу переходить к увеличению расходов. И общий эффект был бы если не нейтральный, то, я бы сказала, может, и отрицательный. Это и социальные расходы, и расходы на поддержку экономики, экономического роста.

Среди тех, кто выигрывает, также экспортеры. Можно представить, что есть план помочь экспортерам, чтобы экспортеры в свою очередь увеличили инвестиции, и мы получили еще один источник экономического роста. Что-то подсказывает мне, и я думаю, что среди правительства наивных людей очень мало, – что в трудную минуту турбулентности на финансовых рынках экспортеры дополнительные рублевые доходы не станут инвестировать, а скорее будут держать про запас, увеличив кэш на своих счетах. Так, во всяком случае, было и в 2008 году, и в 2009-м.

А кто явно проигрывает от девальвации рубля? Во-первых, это прежде всего весь потребительский сектор. Люди и так столкнулись с тем, что реальный рост зарплат сильно затормозился в конце 2013 года – и рост доходов, соответственно, тоже. Как показывают индексы потребительской уверенности, население стало проявлять гораздо большую склонность к сбережениям против новых покупок. И индексы финансовых настроений в этом плане тоже не радуют, они ухудшаются. Поэтому, с точки зрения потребителей (а именно потребительский сектор и потребительский спрос был главным двигателем роста в 2013 году), получается, что девальвация подрубает как раз тот сук, на котором мы сидели и благодаря чему мы имели пускай не очень высокий, но все же положительный экономический рост в прошлом году – 1,3%.

В 1998 году девальвация принесла позитивный эффект, потому что тогда безработица была 11% от экономически активного населения, а мощности были загружены на 40%. И Россия не смогла предложить в 1998 году ничего нового, никаких новых товаров на экспорт, но импортные товары из-за дороговизны были вытеснены с рынка, и эта ниша была мгновенно заполнена, пусть не такого высокого качества, но отечественными товарами – соответствующий ресурс был трудовой, быстро выросла занятость и быстро заполнились мощности. А сейчас если мы смотрим на мощности, то 63–67% полностью загружены и еще примерно 20% полностью изношены. И этого ресурса нет. Безработица в среднем по стране в районе 5,5% – нет такого надежного ресурса. А в экономически развитых регионах, таких как Москва, безработица существенно ниже, около 1,5%. Это означает, что экономически развитые регионы испытывают нехватку трудовых ресурсов и эта нехватка достаточно острая. Поэтому в этих условиях вряд ли можно надеяться, что девальвация может подстегнуть внутреннее производство, и вряд ли кто-то может в своих планах опираться на такие предположения.

В целом это означает, что в ближайшее время это улучшение риторики Центрального банка, коммуникация с рынком должны принести свои плоды. Развивающиеся рынки явно были перепроданы. Инвесторы будут постепенно на них возвращаться – может быть, не в том объеме, в каком ушли, но будет движение в обратную сторону. Это создает предпосылки для укрепления рубля. С нашей точки зрения, ориентир, который мы рассчитали как справедливый курс, 33,2 рубля к доллару, и есть та точка, куда рубль будет стремиться спустя несколько недель.

К сожалению, российский Центральный банк – банк скорее не активный. Несмотря на то что инфляция изменилась за последние три года очень значительно, посмотрите, сколько раз менялись ставки – очень незначительно. В то время как в Турции их подняли в 2 раза – такого мы от нашего Центрального банка никогда не видели. С моей точки зрения, в данной ситуации серьезного давления на рубль было бы весьма уместно поднять ставки. Но вероятность, что Центральный банк на это пойдет, крайне маленькая. Весь прошлый год мы обсуждали то давление, которое экономические агенты оказывают на ЦБ, стараясь его убедить снизить ставки. Но ставки снижены не были. Поэтому у всего есть, что называется, свои плюсы.
Наиболее вероятным решением мне представляется неизменная политика ставок в течение 2014 года. Но я считаю, что независимо от решения Центрального банка в ближайшее время мы увидим рост ставок на рынке (рост ставок по кредитам для физических лиц и предприятий. – Slon). Просто потому, что за моментом всплеска спроса на доллары всегда приходит момент дефицита рублей. А когда дефицит рублей – растут ставки. Они уже подросли, возможно, подрастут еще чуть-чуть. Я не ожидаю кризиса банковской ликвидности и очень большого увеличения ставок, но в пределах 25–50 базисных пунктов (0,25–0,5%) ставки могут подскочить.