Финансовые результаты: От продаж к прибыли

После того, как все бизнес-процессы фирмы описаны и представлены в виде временных серий денежных потоков, финансовая модель готова к сведению. Нашей основной задачей является получение окончательной проформы CF. Кроме того, если фирма прибыльна, нам потребуется расчет налога на прибыль, что позволит также сделать проформу IS. В отношении налога на прибыль аналитик скорее всего пойдет по пути упрощения расчета из соображений как консерватизма, так и разумной сложности модели. 

В реальной учетной практике налог на прибыль будет, скорее всего, отличаться от прогнозного в меньшую сторону, зато ее расчет будет очень многофакторным и сложным. Для этого есть несколько причин: 

- Благодаря развитию фондового рынка прибыль уже не имеет для руководства и инвесторов фирмы такого значения, как в индустриальную эпоху, когда она была абсолютным показателем финансовой результативности фирмы; 

- Выплата дивидендов перестает практиковаться, и многие крупнейшие по капитализации фирмы с большими запасами денежных средств (например, Apple, Google, Microsoft) придерживаются политики нулевого дивиденда независимо от прибыльности;

- Рекапитализация прибыли вместо выплаты дивидендов влияет на доход акционеров не прямо, а за счет увеличения стоимости и роста фирмы и как следствие роста ее капитализации; 

- Прибыль является во многом учетной конвенцией: формирование прибыли определяется юрисдикцией фирмы, может включать в себя общегосударственные и региональные налоги (например, в США), особые льготы и порядок уплаты налога и особые правила определения прибыли для целей налогообложения. 

- В случае, если фирма ведет деятельность более чем в одном государстве, начинают действовать нормы международных договоров об избежании двойного налогообложения, а кост-центры и профит-центры могут размещаться в юрисдикциях с особым налоговым режимом. 

Из этого перечня для финансовой модели фирмы наибольшее значение имеет ее налоговая ситуация. Учитывать ее во всей будущей сложности нецелесообразно. Попытка аналитика воспроизвести в модели будущие налоговые условия потребует не только детального знания налогового законодательства, но и большого количества дополнительных предположений о будущем налоговом законодательстве, географическом распределении деятельности фирмы и наиболее оптимальном налоговом решении. Это существенно сократит предиктивную силу модели и одновременно может сделать прогноз финансово агрессивным в том случае, если эта модель будет давать серьезную экономию на налогах. Таким образом, консервативным и методологически корректным решением будет сделать прогноз на основе базового налогового сценария. 

Наиболее типичный налоговый сценарий следующий: 

1. Все расходы фирмы уменьшают налогооблагаемую прибыль;

2. Все процентные расходы уменьшают налогооблагаемую прибыль (Interest tax shield);

3. На прибыль распространяется единая ставка налогообложения (в большинстве экономических развитых стран на момент написания этого текста она варьируется от 15% до 40%). 

Для расчета налога на прибыль разумно будет не использовать окончательный вариант IS, а создать самостоятельную роспись, собрав в ней все доходы и расходы, формирующие базу налога, и рассчитав налог. В дальнейшем рассчитанный в этой росписи налоговый расход можно будет вызывать всюду, где это необходимо. Это позволит аналитику избежать кольцевых ссылок и путаницы с доходов, облагаемых по иным ставкам. 

Напомню, что процентные доходы часто облагаются по самостоятельной ставке. В случае разницы между налоговыми ставками аналитик должен предусмотреть устранение двойного налогообложения, что в росписи делается достаточно просто, а в IS требует введения поправочных строк. Другими примерами таких налогов является налог от дохода с капитала, действующий в США и некоторых других странах, по которому прибыль от купли-продажи ценных бумаг и фирм, находившихся в собственности продающей фирмы свыше определенного срока (от полугода и более), облагаются по особой сниженной ставке, чтобы стимулировать долгосрочные инвестиции.

После расчета налога на прибыль у аналитика должно быть достаточно информации для сведения воедино CF и IS. Формат CF был приведен ранее. Формат IS выглядит в общем виде следующим образом: 

В заключение рассмотрим две популярные метрики – EBITDA (Earnings before Interest, Tax, Depreciation & Amortization) и OIBDA (Operating Income before Depreciation & Amortization). Общепринятого русского перевода, как мы уже говорили, у них нет. EBITDA и OIBDA – не бухгалтерские понятия, а аналитические метрики. Их нет в IFRS, GAAP и других распространенных бухгалтерских стандартах, но руководители, инвесторы и кредиторы пользуются ими для оценки деятельности фирмы. Рассчитываются они следующим образом:

EBITDA = EBIT + D&A

OIBDA = OI + D&A

EBITDA – одна из самых популярных метрик, которая, как принято считать, показывает способность фирмы погашать свои долги. Поскольку амортизация – расход неденежный (это, как мы уже знаем, метод транслирования цены капитальных активов в себестоимость товаров), процентные расходы являются первыми претендентами на денежное выражение EBITDA. Большое число кредитных договоров включают в себя мониторинг этой метрики фирмы. Однако значение этой метрики разделяют не все авторитеты. Уоррену Баффету приписывается сделанное в годовом отчете для акционеров за 2000 г. высказывание: «От ссылок на EBITDA у нас идет мороз по коже: неужели менеджмент думает, что капитальные расходы оплачивает зубная фея?» (идиоматически точное русское выражение будет звучать скорее примерно так: «А капитальные расходы Пушкин оплатит?»). Кроме этого, мы также помним, что учет продаж по отгрузке и изменения в оборотном капитале в IS не отражаются, и как следствие, положительная сумма EBITDA может не быть подкреплена деньгами на счету. 

OIBDA – несколько более консервативная метрика, чем EBITDA, но того же типа. Она показывает, каков финансовый результат фирмы без внеоперационных (то есть чаще всего экстраординарных) доходов и расходов. Если фирма, которая раньше оценивала свою деятельность по EBITDA, начинает использовать в своей деятельности OIBDA, это может означать не только переход к более консервативной учетной политике, но и наличие у фирмы больших экстраординарных расходов, которые наносят EBIT и EBITDA большой ущерб. Это может быть крупный проигранный иск или списание неудачно купленной ранее фирмы, актива или другого имущества. Такую учетную метаморфозу в начале 2000-х годов рынок мог наблюдать с корпорацией Time Warner, которая избавлялась от последствий купленного на пике дотком-бума Интернет-провайдера и портала America Online, оказавшегося морально устаревшим и технологически и потребительски.

Итак, анализ IS следует производить, помня о ограничениях его метрик: они быстры и наглядны, но могут быть обманчивы. 

Теперь, когда расчеты финансовой модели нами в основном завершены, мы можем перейти к следующей фазе: анализу модели и формированию отчетов. CF и IS являются примерами уже не расчетов, а отчетов. Для целей принятия решений нам могут понадобиться и другие отчеты. Рассмотрим их в следующих главах.