Известный российский экономист, ректор Российской экономической школы Сергей Гуриев прочел в пресс-центре РИА «Новости» лекцию «Банкротства лидеров рынка: причины, последствия, выводы». Slon публикует первую часть ее сокращенной версии. (Вторая часть здесь.)
Моя цель не просто рассказать истории, которые можно прочитать и в Wikipedia, а поговорить о том, какие уроки можно извлечь из чужих банкротств. Всегда возникает вопрос: почему эти скандалы привлекают так много внимания?
Казалось бы, когда банкротится какая-то компания, это дело вполне обычное. И, вообще говоря, это забота ее акционеров – справляться со злоупотреблениями, воровством, ошибками, неграмотностью, неэффективностью в компании. Те акционеры, которые это делают лучше, должны зарабатывать больше денег; те, кто хуже, – меньше. Это работа самих компаний. Речь ведь не о воровстве в госсекторе, в госкомпаниях, в министерствах, где налогоплательщики теряют деньги напрямую.
Как общество страдает из-за корпоративных скандалов?
Оказывается, что корпоративные скандалы также важны, потому что потенциально общество все-таки может потерять деньги. Это особенно важно, когда мы говорим о банках. Потому что любое банкротство большого банка подрывает финансовую устойчивость. Поэтому у регуляторов, у Центрального банка, у государства в целом есть стимулы этот банк спасти – с тем, чтобы паника не распространялась. Поэтому даже самый-самый частный банк может, обанкротившись, нанести серьезный удар по бюджету, если его будут спасать. А если его не будут спасать, то может возникнуть финансовая паника, и тогда придется спасать другие банки.
Еще одна важная вещь – это то, что хотя во многих странах пенсионные фонды являются негосударственными, пенсионная система так или иначе страхуется государством. Грубо говоря, если вы потеряли свои пенсионные накопления в пенсионном фонде вследствие корпоративного скандала, вы обратитесь за пенсией для бедных, даже в Америке. И в этом смысле банкротство пенсионного фонда в любом смысле прямо или косвенно приведет к потерям не только для общества, но и для бюджета.
Кроме того, любая корпорация, обанкротившись, лишает государства налогов и тем более рабочих мест. Именно поэтому каждый скандал находится в центре внимания и каждый скандал приводит к ужесточению регулирования. Можно проследить прямую связь между тем, что произошло в Enron, и тем, как американские регуляторы отреагировали в начале 2000-х, приняв акт Сарбейнза – Оксли. После кризиса 2008–2009 годов американские регуляторы приняли огромный акт Додда – Франка, который серьезно ужесточил регулирование финансовых рынков и банков. Этот акт еще в полной мере не заработал, мы пока не знаем, чем кончится столь массивное ужесточение регулирования. Резкое ужесточение процедур управления риском, достаточность капиталов для банков принимается как так называемый стандарт Базель III. Вполне возможно, что некоторые из мер этого стандарта будут введены уже в этом десятилетии.
Чем интересны банкротства для экономистов?
Для экономистов корпоративные банкротства – это очень важный источник информации. Любая компания по определению очень чувствительна к потере информации, поэтому узнать, что происходит внутри компании, исследователю всегда трудно. Сколько денег получают те или иные сотрудники компании? На каких принципах основаны повышения или увольнения? Как устроены взаимодействия между подразделениями? Все это очень трудно измерить количественно, потому что данные, вообще говоря, являются одним из ключевых активов компании, и компании крайне неохотно ими делятся. А когда происходят банкротства, эти данные как раз попадают в публичный доступ. Об Enron мы знаем все: опубликованы протоколы встреч, советов директоров, заседаний, совещаний, финансовых транзакций, все это известно и находится в открытом доступе.Есть, конечно, исследования живущих компаний. Можно упомянуть исследования Бейкера, Гиббса, Холмстрома, Эда Лазира, Луиса Гарикано. Но эти исследования только подтверждают правило: несмотря на то, что эти исследователи смогли получить огромный массив информации, видно, что этот массив неполный, они хотели бы получить больше.
История Бернарда Мэдоффа
История Берни Мэдоффа – это относительно простая история: такая же простая, как про Сергея Мавроди. Но Берни Мэдофф в отличие от Сергея Мавроди обладал выдающейся репутацией. Такому человеку нельзя было не верить, этот человек был легендой отрасли, он был председателем совета директоров NASDAQ, одной их двух крупнейших американских бирж. Поэтому он привлекал деньги от клиентов, управлял ими, и никто не мог представить себе, что такой человек будет себя вести так нехорошо.
В итоге он поплатился своей репутацией, попал в тюрьму, потерял все деньги. Надо сказать, что за свою карьеру он заработал не так уж много денег. Когда его арестовали, выяснилось, что если убрать инвестиции в его собственную фирму, которые, как мы знаем, мягко говоря, ничего не стоили, то активов, собственно денег, инвестиций в другие компании и недвижимость, у него было всего на $100 млн. По меркам этой отрасли и для такого большого человека, для такого большого фонда это скорее немного, чем много.
Как это все происходило: он потерял деньги клиентов, подумал, что для того, чтобы их вернуть, нужно больше инвестировать, потерял еще больше. И дальше ему нужны были все время новые деньги, чтобы покрывать прошлые потери. Это стандартная финансовая пирамида, ничего нового, и в этом смысле история про Берни Мэдоффа просто поражает воображение тем, насколько много денег он смог привлечь. Но это в первую очередь связано с тем, что финансовую пирамиду строил человек с выдающейся репутацией. Если бы, скажем, мать Тереза начала бы строить финансовую пирамиду, я думаю, что она бы привлекла еще больше денег.
История Lehman Brothers
История Lehman Brothers – это немного другая история, тоже с экономической точки зрения относительно простая. Это крупнейшее банкротство в истории. Компания на пике капитализации стоила $47 млрд. Компания имеет огромную историю, это один из старейших банков Уолл-стрит, основанный в 1850 году. Гендиректор Lehman Brothers Ричард Фулд был одним из самых уважаемых людей на Уолл-стрит. Он лично потерял сотни миллионов долларов.
Эта история простая вот в каком смысле: там было много ошибок, там было плохое управление рисками, но, вообще говоря, Фулд не занимался воровством. Он принял много сомнительных решений, но он сейчас простой человек на пенсии. Он раскаивается в этих ошибках, но в отличие от людей, которые основали Enron, Фулд жив и здоров и не в тюрьме. Его никто не любит, он сильно переживает, он сам потерял инвестиции, он был одним из крупнейших акционеров Lehman Brothers, но по крайней мере он не сидит в тюрьме.
Это была нормальная ставка на некоторый сценарий развития событий. Как и многие другие банки, Lehman считал, что американский рынок недвижимости – это не пузырь. А он оказался пузырем. Если мы посмотрим на индекс Кейса-Шиллера – это индекс цен на недвижимость 10 городов в Америке (такой же индекс есть и для 20 городов) – то этот индекс в период с середины 90-х до середины 2000-х вырос в три раза.
Источник: РЭШ, Сергей Гуриев
Пузырь это или нет? Вообще говоря, теперь, когда он упал на треть, кажется, что это был пузырь. С другой стороны, если бы вам кто-то сказал, что недвижимость в Америке сегодня стоит в два раза больше, чем она стоила десять лет назад, вы бы тоже ответили: «Ну, может быть, это пузырь». Может быть, и сейчас мы находимся в пузыре. Когда эти цены росли, в каждый конкретный момент было непонятно, пузырь это или нет. Может, это справедливая цена? Всегда очень трудно определить, правы вы или нет, инвестируя в тот или иной актив, не ошибается ли рынок, считая, что этот актив недооценен или переоценен.
И в этом смысле Lehman можно обвинить лишь в том, что они слишком много денег вложили в один вид активов. Простой учебник по риск-менеджменту говорит о том, что риски нужно диверсифицировать. В реальности это, конечно, очень трудно сделать, потому что не всегда понятно, какие активы и как именно коррелируют друг с другом. Вы думаете, что этот актив – страховка от другого актива, а потом выясняется, что тот банк, который продал вам страховку, сам обанкротился. Соответственно ваша страховка ничего не стоит, и вы сами получаете риск, с которым остаетесь наедине.
Важный элемент истории Lehman заключается в том, что он был не единственным банком, который обанкротился. Однако кое-кого спасли: AIG, Fannie Mae, Freddie Mac. Bear Sterns в этом смысле тоже спасли. Вообще говоря, Lehman просто дали обанкротится, потому что конгресс уже не мог выдержать такой ситуации: «Мы все время спасаем „жирных котов“ из Уолл-стрит».
Кроме того, напомню, что в 2008 году на стороне спасателей выступали два больших банка: британский банк Barclays и американский JP Morgan. После кризиса 2008–2009 годов руководители этих банков Боб Даймонд и Джейми Даймон считались легендами, иконами, полубогами. Сейчас Боб Даймонд уволен после махинаций со ставкой LIBOR. Джейми Даймонд по-прежнему считается уважаемым человеком, но его репутация в прошлом году сильно пострадала после трейдинговых потерь в JP Morgan и его неудачного высказывания о том, что JP Morgan может себе позволить миллиардные потери, это не так страшно. Это, кстати, правда, JP Morgan – большой банк, время от времени он может ошибаться. Конечно, лучше, чтобы риск-менеджмент был устроен так, чтобы не терять миллиарды долларов на одном виде сделок, но тем не менее от ошибок никто не застрахован.
И в этом смысле история с Lehman Brothers тоже более или менее простая. Это рискованный бизнес, люди пошли делать ставки – и сделали не те. Акционеры от этого пострадали. Они не уследили за менеджментом, который плохо работал в области диверсификации рисков. Акционеры наказаны, менеджмент, будучи сам крупным акционером, тоже наказан.
