Волшебная палочка для Европы: использовать осторожно

В последние дни положение европейских политиков от цейтнота (выборы во Франции и Греции и референдум в Ирландии не дают им времени, а нарастающий банковский кризис на уровне набега на банки требует быстроты) переходит к цугцвангу («что они не делают, не идут дела»). Избиратели недовольны, банкиры не то чтобы заслуживают помощи, но в случае кризиса розничных банков положение станет совсем аховым. Краткосрочным затыканием дыр в балансах банков и поддержанием ликвидности занимается ЕЦБ, а вот брюссельские мудрецы пытаются найти приемлемое решение, не требующее полной федерализации Европы. При этом и избиратели, и покупатели облигаций (свои и зарубежные) крайне подозрительны и за любой дополнительный риск требуют существенную премию. Перепробовано практически все – но все варианты кроме федерализации Европы либо сбрасывания слабых с корабля валютного союза уже перепробованы. Еще около двух лет назад в недрах брюссельских и парижских аналитических центров появилась идея – страны Евросоюза должны объединиться не только на словах, но и на долговом рынке. Пока федерализация европейских финансов (создание собственной налоговой базы для Евросоюза, части его расходов и обслуживания общих долгов, буде таковые появятся) не произошла, нужно согласиться на принцип «один за всех и все за одного» и на долговом рынке – хотя бы для части долга в пределах 60% ВВП (параметров пакта финансовой стабильности). А остальной долг надо сделать субординированным – то есть уже гарантированным только национальным правительством. Основная идея в том, что гарантии от 17 до 27 нянек (особенно, если среди них будут дисциплинированные немцы и скандинавы) успокоят инвесторов, а высокие премии для размещения «субординированных» облигаций для слабых стран будут запретительно высокими. Потом идея мутировала, стало понятно, что распространить ее на прошлые долги непросто, а вот на будущее можно попробовать. Проект, опубликованный в ноябре независимым советом экономических экспертов Меркель, предполагает создание Европейского фонда погашения задолженности, который поможет национальным правительствам снизить долговую нагрузку до уровня ниже 60% от ВВП в обмен на закрепленные на законодательном уровне обязательства провести экономические реформы. Странным образом в разумности этой идеи удалось убедить левых во Франции и Германии. Пока основным противником была Ангела Меркель, но, кажется, и ангельскому упорству настал конец. По данным Bloomberg, Меркель отказалась поддержать идею выпуска единых еврооблигаций на саммите в Брюсселе 23 мая, но в итоге всего за два дня оппозиционные партии Германии ее дожали, заставив пойти на уступки и рассмотреть этот вопрос. Премьер Италии Марио Монти уже радостно заявил, что вероятность выпуска совместных облигаций весьма высока. Для слабых европейских стран объединение выглядит волшебной палочкой. Если Германия может одалживать деньги «безвозмездно, то есть даром» (в среду двухлетние бунды продавались с нулевой доходностью), то Италии двухлетние облигации стоят 3,5% годовых, Испании 4%, а слабейшей из живых Португалии – 9%. На консолидированном уровне дефицит госбюджетов стран еврозоны составляет около 4% годовых, а долг примерно 87% ВВП. США с дефицитом в 8,7% ВВП и долгом, слегка превышающим 100% ВВП, привлекают средства под 0,3% годовых на два года и 1,74% годовых на 10 лет. Представляется, что еврококтейль из шнапса, шампанского, портвейна, кьянти, ирландского виски и прочая придется по вкусу рынкам, и ставки по нему будут ближе к «шнапсу», чем к «хересу» и «портвейну». С этой уверенностью европейских лидеров можно поспорить. Во-первых, непонятен механизм конвертации «старых» бумаг в новые. Если это будет происходить постепенно, то для пресечения острой фазы кризиса эффекта не будет. Быстрая конверсия поставит массу правовых вопросов. Немедленно на свет будут вытащены катастрофические сценарии, и готовность сильных платить за слабых будет подвергнута сомнению. В конце концов, рынок может «просечь фишку» и оценить не долг Италии по рейтингу Германии, а наоборот. Инвесторы, стремящиеся к качеству, будут скупать «старые» облигации Германии и Франции или же бежать в США, Австралию или Канаду, кредитное качество которых достаточно прозрачно, вместо покупки коктейля из кредитных рисков. Во-вторых, с точки здравого смысла эта идея тоже вызывает сомнение. Поручительство по долгам даже за родственников резко осуждается в Ветхом Завете, в отличие от прямой выдачи денег в долг. Это не просто так – неопределенность и необходимость полагаться на добрую волю большого количества людей или стран никогда не приветствовалось. К тому же, прямое поручительство за другие страны может потребовать долгой и нудной переписки конституций, а создание нового еврофонда без своей финансовой базы даст работу чиновникам, но не решит проблем. Сторонники идеи унификации долга нередко достают из карманов десятидолларовую купюру и вспоминают изображенного на ней первого министра финансов США Гамильтона. В 1790 он уговорил Конгресс США конвертировать торгуемые крайне дешево обязательства штатов, возникшие в процессе американской войны за независимость, в обязательства американского казначейства. Несмотря на недовольство более богатых и менее перекредитованных штатов, решение было одобрено и цветущий рынок американского федерального госдолга существует до сих пор. Но сравнение с событиями двухсотлетней давности некорректно. Гамильтон и Вашингтон «федерализовали» прошлые долги, возникшие в процессе войны за общее дело. Будущие долги (пока) выпускались и выпускаются отдельными штатами. В XIX веке некоторые из них обанкротились, и, возможно, мы увидим такие банкротства в XXI веке. Долги Греции, Италии и Португалии возникли не в процессе борьбы за общее дело, а из-за неадекватной финансовой политики. Самое главное, Гамильтон действовал в рамках новой конституции, дававшей не только право чеканить монету, но и свою налоговую базу (скорее, таможенную, поскольку в те времена бюджет на 90% формировался импортными пошлинами). Поэтому, скорее всего, телега впереди лошади не встанет. Утром деньги – вечером стулья. Сначала бюджетный союз, общая касса, а потом обеспечение общего долга всем достоянием супергосударства. Так что, если действовать по Гамильтону, то сначала европейский аналог Филадельфийского Конгресса – потом федерализация долга. Выбора – объединяться или разбегаться – Еврозоне избежать не получается, несмотря на все усилия ее лидеров.