Банкротство Lehman Brothers уже точно войдет в историю в широком смысле. Но какие из него можно вынести уроки, до сих пор не ясно. Заменит ли он собой пример Enron (где были злонамеренные финансовые манипуляции) или же это новый LTCM (где создатели просто грубо ошиблись)? А может, они вообще ничем не отличаются от конкурентов, а просто оказались в такой ситуации из-за неудачного стечения обстоятельств. Ведь Bear Stearns вроде бы попал в беду раньше, но тогда американское правительство еще готово было его спасать. Так что, может быть, учиться стоит на ошибках Генри Полсона и Тима Гейтнера, возглавлявших тогда операцию по предотвращению кризиса. Возможно, мы никогда не узнаем правды, но новый 2200-страничный доклад по итогам независимого расследования, проведенного юристом Антоном Валукасом, помогает хоть немного разобраться в ситуации. В американской системе при банкротстве компании суду нужно установить, не было ли оно результатом преступных действий и нужно ли возбуждать дополнительные дела. Часто целью этого расследования служит поиск денег для кредиторов. В данном случае нам интереснее узнать, что произошло и как этого можно было избежать. Большую часть информации из доклада мы уже знали, поэтому почти все аналитики обсуждают его главную «новость»: описания небольшой бухгалтерской хитрости под кодовым названием Репо 105. Многие банки использовали краткосрочное финансирование для поддержания повседневной деятельности. Грубо говоря, банк получал деньги от инвестора или от другого банка под залог ценных бумаг на один день (слово репо происходит от английского repurchase, то есть «выкуп залога»). Сегодня многие экономисты сходятся во мнении, что именно этот механизм сыграл ключевую роль в необычайно быстром распространении кризиса. Но Lehman пошел еще дальше. Обычно банк получает 100 долларов под залог стоимостью чуть больше, например, 102 доллара. Разница, в нашем случае 2 доллара, называется haircut (стрижка) и служит для защиты кредитора от дефолта заемщика или от изменений в цене заложенных ценных бумаг. Перед банкротством Lehman эти стрижки находились, практически, на нулевом уровне. Lehman Brothers же, чтобы обмануть рынок, придумали специальный тип репо-транзакции со стрижкой в 5%. Хотя это и совершенно невыгодно с экономической точки зрения (зачем занимать под заведомо больший залог, чем предлагают на рынке?), такую сделку можно было записать в финансовом отчете как «продажу», а не как «заем». В итоге, всему миру казалось, что размер долгов Lehman Brothers меньше, чем он есть. Я, наверно, буду в меньшинстве, но все же скажу, что, на мой взгляд, Репо 105 – вовсе не самая интересная часть доклада Валукаса. Да, она дает нам первую причину для реального преследования менеджеров Lehman Brothers и даже может, подобно Enron, послужить основой для полной дискредитации аудиторов Lehman Brothers – Ernst & Young, – но трудно поверить, что это реально сыграло решающую роль собственно в проблемах Lehman. Мне кажется, что о проблемах в компании было известно задолго до появления проблем в финансовых отчетах. Сразу после банкротства Bear Stearns было известно, кто будет следующим. Самое интересное в докладе другое. А именно – детальное описание того, что мы и так знаем из других источников, например, из книги Too Big To Fail Эндрю Росса Соркина: внутренней реакции Lehman Brothers на возникающие проблемы. Оказывается, что традиционные механизмы обнаружения рисков, как их ни ругали, вполне себе сработали. Просто руководство компании агрессивно предпочло их не замечать. Члены совета директоров, рейтинговые агентства и просто партнеры по бизнесу тоже не были заинтересованы в выявлении конкретных проблем на ранних стадиях. По меткому выражению бывшего CEO Citigroup Чака Принса, пока играла музыка, все хотели танцевать. Да, были отдельные недовольные и внутри Lehman Brothers, и снаружи, но им можно было легко заткнуть рот. Перед банкротством CEO Lehman Brothers Ричард Фулд даже добивался запрета на игру на понижение его акциями, чтобы закрыть единственный способ донести до рынка предупреждение об опасности. Главная мораль истории Lehman Brothers, в итоге, получается довольно банальной. Обо всем этом писалось в учебниках по управлению рисками, как минимум, со времен Enron. В банке должен быть специальный человек, ответственный за риск, с самыми высокими полномочиями. Он должен иметь прямой доступ к совету директоров, и его мнение должно становиться публичным в некоторых случаях. Компания должна проводить хотя бы примитивные оценки рисков и сообщать о них публике. Аудиторы должны проверять и сообщать обо всех подозрениях нарушений со стороны компании, а не только о том, следует ли она букве закона. И так далее. Из доклада Валукаса следует, что если бы хотя бы первый уровень защиты нормально работал, то даже хитроумные уловки вроде Репо 105 не нанесли бы ощутимого вреда. Кто же виноват? Менеджеры Lehman Brothers. Безусловно, но ведь их должны были контролировать независимые директора, кредиторы и акционеры, не говоря уж о регуляторах. Но и они все пропустили. Обидно, что такие очевидные ошибки (например, выгнать менеджера по рискам, когда он говорит, что сделка слишком рискованна) повлекли за собой такой большой кризис. В этом уже вина не только и не столько Lehman Brothers. Зато предотвращать такие вещи, казалось бы, должно быть весьма просто. И не надо никаких масштабных реформ. Но раз за разом финансовые фирмы наступают на одни и те же грабли.
